Argentina pagó este viernes unos US$793 millones al Fondo Monetario Internacional por la primera cuota de capital del préstamo otorgado en 2022. El desembolso, equivalente a 583,3 millones de derechos especiales de giro, inaugura una serie de vencimientos regulares que obligará al Tesoro a administrar con mayor precisión sus dólares durante los próximos meses.

El pago estaba previsto y no constituye, por sí mismo, una señal de crisis. El Tesoro utilizó depósitos en dólares mantenidos en el Banco Central para comprar los derechos especiales de giro y transferirlos al FMI. Por esa operación, las reservas brutas del BCRA caen aproximadamente en el monto abonado, mientras que las reservas netas no se modifican porque esos depósitos ya representaban una obligación del banco central.

La diferencia entre ambas magnitudes es central. Las reservas brutas cerraron el jueves en US$48.845 millones, su nivel más bajo del mes, mientras que la consultora PPI estimó las reservas netas en unos US$7.570 millones. La capacidad de pago no depende solo del stock contable de activos externos, sino también de la velocidad con la que el sector público y el Banco Central consiguen acumular dólares genuinos.

Esa velocidad perdió impulso. El BCRA compró más de US$14.000 millones en el año, pero apenas US$232 millones hasta el 24 de septiembre. Al mismo tiempo, el país enfrenta en diciembre otro pago de capital al FMI por unos US$340 millones y, el 9 de enero, vencimientos por aproximadamente US$4.300 millones de bonos Globales y Bonares. La agenda de pagos convierte a la liquidez externa en una restricción más relevante que el resultado fiscal aislado.

El Gobierno sostiene que el ancla fiscal mantiene el programa en pie. Hasta agosto, el Tesoro acumuló un superávit primario equivalente al 1,1% del producto y un resultado financiero positivo del 0,2%, frente a una meta primaria anual del FMI de 1,4%. Ese desempeño mejora la previsibilidad de las cuentas públicas, pero no elimina la tensión entre sostener el ajuste, recomponer reservas y evitar que la contracción de la demanda deteriore el respaldo político.

Javier Milei afirmó en Nueva York que la Argentina crecerá alrededor de 3% este año, quizás algo menos, y que espera una expansión similar en 2027. Sin embargo, el panorama reciente ofrece señales menos uniformes: el INDEC informó una caída mensual de 2,9% en la actividad de julio, mientras que el producto del segundo trimestre retrocedió 0,6% frente al primero. Las proyecciones también se dispersaron: el FMI estimó 3,5% en mayo, la OCDE redujo su cálculo a 2,6% en septiembre y el consenso de mercado rondaba 2,1% a mediados de mes.

La inflación mensual descendió desde el 25,5% de diciembre de 2023 hasta el 1,7% de agosto de 2026, pero la tasa interanual subió de 31,5% a fines de 2025 a 33,5% en agosto. La desinflación mensual, por lo tanto, no se tradujo todavía en una reducción sostenida de la inflación anual. El dato importa porque el esquema cambiario ajusta mensualmente el techo de la banda según la inflación de dos meses antes, y una inflación persistente puede acelerar la depreciación permitida sin resolver la demanda de dólares.

El costo social del proceso también aumentó. El INDEC informó que la pobreza alcanzó al 32,3% de la población de los principales centros urbanos durante el primer semestre de 2026, frente al 28,2% del segundo semestre de 2025. La combinación de menor actividad y mayor pobreza vuelve más difícil preservar el superávit si el Gobierno enfrenta presión para ampliar transferencias, obra pública o asistencia sectorial antes de las elecciones de 2027.

La tercera revisión del programa con el FMI, iniciada el 21 de septiembre, será la próxima prueba institucional. Si el personal técnico llega a un acuerdo y el directorio lo aprueba, la Argentina podría recibir unos US$865 millones. Esos fondos permitirían recomponer los depósitos del Tesoro utilizados para pagar al organismo, pero no sustituyen la necesidad de generar exportaciones, atraer capital privado y acumular reservas sin depender de nuevos desembolsos oficiales.

El programa conserva un activo importante: la disciplina fiscal y la reducción de la inflación mensual modificaron algunas de las señales que durante años alimentaron la inestabilidad. Pero el pago al FMI también expone el límite del ajuste: una cuenta pública ordenada no alcanza si la economía no produce suficientes dólares y la actividad pierde fuerza. La credibilidad del Gobierno dependerá de que el superávit sobreviva a la presión social y de que la estabilización pueda convertirse en crecimiento sin trasladar todo el costo al balance externo.